La prima de riesgo francesa supera los 100 puntos básicos por primera vez desde 2012: qué significa y por qué Francia paga más que Italia

El 18 de septiembre de 2026 el diferencial entre el bono del Estado francés (OAT) y el alemán (Bund) a diez años alcanzó los **100 puntos básicos**, nivel no visto desde 2012. El OAT cotizaba en torno al **4,5%** —máximos desde septiembre de 2008— mientras el Bund alemán se situaba alrededor del **3,50%**. La prima de riesgo, que mide el sobrecoste que el mercado exige a Francia frente a Alemania para prestar dinero al Estado galo, se ha duplicado aproximadamente desde abril, cuando rondaba los 60 puntos básicos.

Los 100 puntos básicos son un umbral sin significado jurídico ni mecanismo automático, pero tienen peso político y psicológico: la última vez que Francia pagaba ese diferencial sobre Alemania, el futuro del euro estaba en disputa. En noviembre de 2011, en el punto álgido de la crisis de deuda soberana, el diferencial llegó a **225 puntos básicos**. El nivel actual está a la mitad de ese máximo, pero en un contexto donde no existe la amenaza de ruptura de la moneda única que justificaba la tensión de entonces. El mercado está penalizando las finanzas francesas en un entorno donde la supervivencia de la eurozona no está en duda, lo que hace que la señal sea más específica a Francia.

El canal es directo: un diferencial más alto encarece el coste de emisión de nueva deuda pública francesa. Si el Estado refinancia vencimientos o emite nueva deuda con el OAT al 4,5% frente a tipos del 0-1% de hace tres años, el gasto en intereses aumenta. La **Agencia France Trésor** gestiona un stock de deuda negociable que supera los 3 billones de euros; cada décima de punto de más en la curva eleva sensiblemente la factura de intereses en los próximos años a medida que vencen bonos emitidos a tipos más bajos.

Detrás del diferencial hay dos problemas entrelazados: fiscal y político. Desde el punto de vista fiscal, Francia cerró 2025 con un déficit cercano al **5,4% del PIB**, más del doble del techo del 3% que establece el Pacto de Estabilidad y Crecimiento de la UE. La deuda pública supera ya el **117% del PIB**, frente al umbral de referencia del 60% y muy por encima del 60% alemán. La Comisión Europea proyecta que el déficit se situará en torno al **5,1% del PIB en 2026**, sin retorno visible al 3% en el horizonte inmediato. Para 2027, el Gobierno de Sébastien Lecornu ha anunciado un presupuesto con ahorros de **54.000 millones de euros** que busca bajar el déficit al 5% del PIB —no al 3%— aplazando cualquier ajuste profundo a después de las elecciones presidenciales de 2027.

El telón de fondo político amplifica el problema. Las elecciones anticipadas convocadas por Macron en 2024 arrojaron un parlamento fragmentado sin mayoría clara. El primer ministro **Bayrou** perdió una moción de confianza al intentar recortar 44.000 millones de euros del presupuesto; **Lecornu**, su sucesor, logró sacar adelante el presupuesto de 2026 gracias a que dos mociones de censura fracasaron, pero gobierna con una minoría frágil. Las elecciones presidenciales de 2027 añaden una restricción adicional: nadie quiere imponer ajustes duros en año electoral, lo que hace que los mercados descuenten que los desequilibrios fiscales de fondo no se resolverán a corto plazo.

El dato más llamativo de la jornada no es que Francia haya superado los 100 puntos básicos frente a Alemania, sino que **pague ahora más que Italia** para financiarse. El BTP italiano a 10 años cotizaba alrededor del 4,0-4,1%, por debajo del OAT francés, pese a que Italia tiene una deuda más alta en porcentaje del PIB y una calificación crediticia **tres o cuatro escalones inferior** a la de Francia en las principales agencias. Esa inversión, que era impensable hace cinco años, refleja trayectorias opuestas: Italia ha reducido sistemáticamente su déficit desde 2022 —el diferencial BTP-Bund cayó de 251 puntos básicos en septiembre de 2022 a 59 puntos básicos en enero de 2026— mientras Francia ha visto deteriorarse sus cuentas públicas en el mismo periodo.

Los analistas de Morningstar DBRS señalan que la divergencia refleja una diferencia en la **estabilidad política y la credibilidad fiscal**, con Italia beneficiándose de un gobierno que ha cumplido sus compromisos presupuestarios y de una base inversora doméstica más sólida. Marie-Anne Allier, gestora de renta fija de Carmignac, añade que la incertidumbre política y la reducción de la base de inversores extranjeros —incluyendo una menor participación japonesa— han amplificado la presión vendedora sobre el OAT. **David Zahn**, responsable de renta fija europea de Franklin Templeton, lo sintetizó así: «Una prima de 100 puntos básicos sobre Alemania indica que Francia tiene problemas reales, y que no se van a resolver pronto».

En términos de impacto sobre los mercados de renta variable, el CAC 40 francés acumula una caída del **0,9% en el año**, en marcado contraste con el **+3,5% del DAX** alemán y el **+12,8% del IBEX 35** español. Los analistas de Citi atribuyen parte de ese comportamiento diferencial al peso de los bancos franceses en el índice, que concentran exposición directa a la deuda soberana gala en sus balances: una subida de tipos para la deuda del Estado encarece la cartera de renta fija de las entidades y puede comprimir márgenes.

El Banco Central Europeo dispone del **Instrumento de Protección de la Transmisión (TPI)**, creado en 2022 precisamente para actuar si los diferenciales de deuda soberana se amplían por razones no justificadas por fundamentos. Sin embargo, el TPI tiene condicionalidades: el país afectado debe cumplir con el marco fiscal de la UE, un requisito que Francia cumple solo parcialmente dado que está bajo el procedimiento de déficit excesivo. Eso limita la capacidad del BCE para intervenir de forma incondicional y deja al diferencial más expuesto a la dinámica de mercado.

Las perspectivas a corto plazo son inciertas. Analistas de The Industry Spread proyectan que el diferencial OAT-Bund podría alcanzar los **105 puntos básicos a finales del primer trimestre de 2027**, si los compromisos fiscales de Lecornu no convencen a los inversores. Otros consideran que el nivel actual ya recoge buena parte de las malas noticias y que una sorpresa positiva en el presupuesto podría estrechar el diferencial. El contexto histórico más amplio ofrece cierta perspectiva: en 2005-2007, el diferencial OAT-Bund era de **0 a 20 puntos básicos**, prácticamente cero, cuando el mercado trataba a todos los países de la eurozona como riesgos similares. La normalización de la valoración individual del riesgo soberano —iniciada en la crisis de 2010-2012— tiene ya quince años y no muestra señales de revertir.